由于國(guó)際油價(jià)回調(diào)，加之新鳳鳴PTA新裝置投產(chǎn)，10月下旬開始PTA持續(xù)下挫，逼近4月份創(chuàng)下的歷史低點(diǎn)。11月以來，疫苗利好消息頻發(fā)，原油價(jià)格持續(xù)拉漲，帶動(dòng)能化板塊整體走高，PTA期價(jià)隨之一度反彈至3500元/噸以上。本輪反彈受到成本端主導(dǎo)，而PTA市場(chǎng)供需邊際轉(zhuǎn)弱，年前預(yù)期加速累庫，或限制期價(jià)反彈空間。

　　國(guó)外疫情形勢(shì)嚴(yán)峻，阻礙原油需求的恢復(fù)進(jìn)度

　　當(dāng)前原油市場(chǎng)最大的利空因素是國(guó)外疫情嚴(yán)峻形勢(shì)，阻礙了需求恢復(fù)的進(jìn)度。四季度以來，國(guó)外疫情惡化，新增確診病例數(shù)持續(xù)快速攀升。截至25日，國(guó)外累計(jì)確診病例數(shù)超過6000萬，累計(jì)死亡人數(shù)達(dá)到142萬。其中歐美疫情最為嚴(yán)峻。

　　10月份以來，美國(guó)單日確診病例數(shù)屢創(chuàng)新高，歐洲單日新增確診病例數(shù)超過19萬，其中以俄羅斯、法國(guó)、西班牙、意大利形勢(shì)最為嚴(yán)峻。

　　疫情再次暴發(fā)，導(dǎo)致原油需求恢復(fù)進(jìn)程慢于之前的預(yù)期。美國(guó)成品消費(fèi)從4月份開始逐步恢復(fù)，目前仍低于近幾年同期水平。其中汽油消費(fèi)表現(xiàn)較差，美國(guó)高速公路行駛里程數(shù)四季度開始逐步下滑。新加坡煉廠毛利下滑，歐美煉廠毛利仍然處在偏低水平，美國(guó)煉廠開工也恢復(fù)的比較緩慢。

　　從全球主要國(guó)家和地區(qū)的原油加工量來看，中國(guó)的主營(yíng)煉廠和地方煉廠加工量已經(jīng)快速修復(fù)，并超過了疫情爆發(fā)之前的水平。而其他的主要原油消費(fèi)國(guó)，包括中國(guó)、美國(guó)、俄羅斯、印度和日本的原油加工水平依然很低?？梢哉f，中國(guó)是當(dāng)之無愧的支撐全球原油消費(fèi)的主要力量。從庫存情況來看，OECD原油庫存較5年閾值仍高出很多，美國(guó)和歐洲原油庫存也處在偏高的水平。

　　支撐當(dāng)前原油市場(chǎng)的主要利多是OPEC+有望延長(zhǎng)當(dāng)前的減產(chǎn)協(xié)議明年一季度。根據(jù)OPEC10月份報(bào)告，四季度全球?qū)W佩克的需求是2746萬桶/日。歐佩克10月產(chǎn)量是2438.6萬桶/日。按照當(dāng)前的產(chǎn)量，存在一定的缺口。但利比亞產(chǎn)量快速增加，伊拉克、阿聯(lián)酋等國(guó)對(duì)延長(zhǎng)減產(chǎn)存疑慮，OPEC+囚徒困境下減產(chǎn)協(xié)議的不確定性，美國(guó)原油產(chǎn)量恢復(fù)擠壓市場(chǎng)。

　　長(zhǎng)期來看，疫苗最終會(huì)被研發(fā)出來并用于當(dāng)前的疫情控制，原油需求將逐步恢復(fù)，利好油價(jià)。但短期內(nèi)疫情依然嚴(yán)峻的背景下，疫苗何時(shí)發(fā)揮實(shí)質(zhì)性效果仍不確定，短期市場(chǎng)走勢(shì)可能反復(fù)。

　　PX供需寬松，PX-石腦油價(jià)差維持低位

　　去年國(guó)內(nèi)PX行業(yè)進(jìn)入高速擴(kuò)張期，產(chǎn)能增速高達(dá)67.9%，遠(yuǎn)高于PTA和聚酯環(huán)節(jié)產(chǎn)能增速。PX供需由緊平衡逐步邁向?qū)捤缮踔吝^剩，進(jìn)口依存度持續(xù)下降。今年國(guó)內(nèi)計(jì)劃新增PX產(chǎn)能380萬噸，產(chǎn)能增速預(yù)估為15.4%，較去年增速明顯下降。今年3—10月，我國(guó)累計(jì)進(jìn)口PX 923.44萬噸，同比減少4.1%。

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　　PX新增產(chǎn)能逐步釋放，加之國(guó)內(nèi)PX開工率維持偏高水平，而聚酯和終端紡織受到疫情影響，內(nèi)需和出口增速大幅下降，導(dǎo)致PX庫存持續(xù)攀升至歷史高位。產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)向下游轉(zhuǎn)移，PX-石腦油價(jià)差被大幅壓縮。近期PTA開工提升，中化泉州PX新裝置推遲至12月投產(chǎn)，PX供需邊際改善，價(jià)格有所修復(fù)。按照300美元/噸的盈虧平衡點(diǎn)來計(jì)算，當(dāng)前進(jìn)口PX加工理論虧損在140美元/噸左右。

　　從國(guó)內(nèi)裝置投產(chǎn)進(jìn)度來看，浙江石化200萬噸裝置已經(jīng)于一季度順利投產(chǎn)，東營(yíng)聯(lián)合石化100萬噸裝置9月份投產(chǎn)，中化泉州80萬噸PX新裝置推遲至12月投產(chǎn)。2021年國(guó)內(nèi)三套共計(jì)880萬噸新裝置計(jì)劃投產(chǎn)，多數(shù)是民營(yíng)煉化一體化裝置，PX行業(yè)低加工費(fèi)、絕對(duì)庫存高位或?qū)⒊蔀槌B(tài)。

　　PTA累庫預(yù)期增強(qiáng)，加工差面臨壓縮

　　PTA行業(yè)歷經(jīng)2015—2016年產(chǎn)能出清之后，今年再次進(jìn)入擴(kuò)產(chǎn)高峰期。今年國(guó)內(nèi)計(jì)劃新增PTA產(chǎn)能1090萬噸，產(chǎn)能增速將達(dá)到20.8%。至年底，PTA總產(chǎn)能將達(dá)到6333萬噸，超過聚酯總產(chǎn)能，形成絕對(duì)過剩的狀態(tài)。

　　目前中泰石化120萬噸、恒力石化兩套共計(jì)500萬噸PTA新裝置已經(jīng)于上半年順利投產(chǎn)，獨(dú)山能源220萬噸PTA新裝置已于10月份順利投產(chǎn)。福建百宏240萬噸新裝置計(jì)劃12月投料試車。2021年仍有600萬噸PTA新裝置計(jì)劃投產(chǎn)，集中在一季度。

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　　面臨較大的新產(chǎn)能釋放壓力，PTA期價(jià)表現(xiàn)明顯弱于上游的原油和石腦油。而國(guó)內(nèi)PX行業(yè)自去年率先擴(kuò)張，供應(yīng)逐步趨于寬松，導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)再分配，PX環(huán)節(jié)向PTA環(huán)節(jié)讓利。目前PTA盤面加工差仍維持600元/噸左右，大部分主流裝置仍能夠保持一定盈利。在高利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)下，PTA企業(yè)積極生產(chǎn)，國(guó)內(nèi)綜合負(fù)荷達(dá)到90%以上，PTA產(chǎn)量創(chuàng)下近幾年的新高。

　　但是下游聚酯需求增速相對(duì)較低，加之疫情導(dǎo)致需求快速萎縮，PTA庫存自3月份以來大幅攀升超過400萬噸。此外，9月份PTA倉單集中注銷，期貨庫存流入現(xiàn)貨市場(chǎng)，現(xiàn)貨市場(chǎng)流動(dòng)性充足，PTA基差表現(xiàn)偏弱。新年度倉單注冊(cè)開始后，PTA期貨倉單快速攀升，PTA整體庫存量依然居高。目前PTA開工負(fù)荷提升至90%以上。福建百宏250萬噸新裝置計(jì)劃12月投料試車，PTA現(xiàn)貨供應(yīng)充足且下游聚酯產(chǎn)銷不佳，11—12月PTA將加速累庫，PTA加工差存在進(jìn)一步壓縮的空間。

　　需求利好已部分反映，聚酯產(chǎn)銷逐步轉(zhuǎn)淡

　　國(guó)慶過后，市場(chǎng)氛圍有所回暖，全球股市和國(guó)內(nèi)商品市場(chǎng)迎來反彈，PTA期貨一度反彈至3600以上。滌短期貨10月12日上市后連續(xù)拉漲，累計(jì)漲幅超10%。產(chǎn)業(yè)鏈終端紡織需求表現(xiàn)超預(yù)，是帶動(dòng)節(jié)后聚酯產(chǎn)業(yè)鏈強(qiáng)勢(shì)反彈的主因。首先，銀十旺季以及雙十一訂單需求，疊加拉尼娜效應(yīng)帶來的冷冬預(yù)期在一定程度上點(diǎn)燃了市場(chǎng)情緒，內(nèi)需邊際改善。此外，印度等國(guó)外紡織訂單轉(zhuǎn)移至國(guó)內(nèi)，這些訂單以棉紡為主，間接帶動(dòng)了滌綸市場(chǎng)，聚酯工廠主動(dòng)漲價(jià)去庫存。聚酯產(chǎn)品現(xiàn)金流也得到較大程度的修復(fù)，表現(xiàn)最好的短纖現(xiàn)金流回升至700元/噸以上，其次是滌綸DTY現(xiàn)金流達(dá)到500元/噸以上。

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　　10月份聚酯產(chǎn)業(yè)鏈終端織機(jī)開工負(fù)荷快速上升，從9月30日的77.2%提升至10月16日的93.2%，半月內(nèi)上升16個(gè)百分點(diǎn)，織機(jī)開工負(fù)荷急速?zèng)_高至近8年內(nèi)的高點(diǎn)?？棛C(jī)開工負(fù)荷快速回升反映了產(chǎn)業(yè)鏈終端需求回暖。紡織工廠積極補(bǔ)貨，聚酯工廠借機(jī)漲價(jià)去庫存。節(jié)后滌綸長(zhǎng)絲DTY去庫存10.5天，滌綸短纖去庫存10.2天甚至出現(xiàn)超賣的情況，坯布去庫存4天左右。

　　目前來看，終端需求利好在盤面已部分反映。經(jīng)過一輪漲價(jià)去庫后，終端采購回歸理性，聚酯產(chǎn)銷明顯回落。隨著國(guó)際油價(jià)下跌，化工板塊整體走弱，PTA、MEG都出現(xiàn)回調(diào)，前期領(lǐng)漲的短纖期貨處于調(diào)整階段。

　　聚酯產(chǎn)銷疲弱，織造庫存回升

　　國(guó)慶過后，國(guó)外疫情嚴(yán)峻部分紡織訂單回流國(guó)內(nèi)，以及國(guó)內(nèi)冷冬預(yù)期下秋冬訂單爆發(fā)。終端紡織服裝需求表現(xiàn)超預(yù)，帶動(dòng)節(jié)后聚酯產(chǎn)業(yè)鏈強(qiáng)勢(shì)反彈，PTA期貨一度反彈至3600以上。滌短期貨10月12日上市后連續(xù)拉漲，累計(jì)漲幅超10%。紡織工廠積極補(bǔ)貨，聚酯工廠借機(jī)漲價(jià)去庫存，聚酯產(chǎn)品現(xiàn)金流也得到較大程度的修復(fù)，表現(xiàn)最好的短纖現(xiàn)金流一度回升至700元/噸以上。

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　　經(jīng)過這一輪漲價(jià)去庫后，終端需求利好被消化，終端采購回歸理性，聚酯產(chǎn)銷明顯回落。隨著國(guó)際油價(jià)下跌，化工板塊整體走弱，PTA、MEG都出現(xiàn)回調(diào)，前期領(lǐng)漲的短纖期貨最大調(diào)整幅度超過700點(diǎn)。新鳳鳴另一條110萬噸生產(chǎn)線順利投產(chǎn)，PTA期價(jià)遭遇巨大沖擊，走勢(shì)明顯弱于原油，主力PTA2101合約最低到3200點(diǎn)以下，PTA指數(shù)逼近4月份創(chuàng)下的歷史最低點(diǎn)。

　　目前終端織機(jī)負(fù)荷下滑至9成以下，聚酯負(fù)荷穩(wěn)中趨降，聚酯產(chǎn)品庫存以及坯布庫存拐點(diǎn)顯現(xiàn)。產(chǎn)業(yè)鏈自上而下的大幅調(diào)整使得市場(chǎng)心態(tài)趨于謹(jǐn)慎，聚酯工廠降價(jià)促銷也沒有明顯效果，聚酯產(chǎn)品現(xiàn)金流被大幅壓縮，其中前期效益較好的短纖、長(zhǎng)絲DTY和瓶片尚能維持正的現(xiàn)金流，而FDY、POY和切片已經(jīng)陷入虧損狀態(tài)。

　　從新增產(chǎn)能來看，聚酯行業(yè)自2017—2018年進(jìn)入景氣周期，近三年產(chǎn)能平均增速維持在6.6%附近。2020年有631萬噸聚酯新產(chǎn)能計(jì)劃投產(chǎn)，考慮到部分裝置有延遲投產(chǎn)可能，預(yù)計(jì)實(shí)際新增產(chǎn)能在544萬噸，產(chǎn)能增速預(yù)估為9.8%，遠(yuǎn)低于PX和PTA行業(yè)產(chǎn)能增速。至2020年底，聚酯產(chǎn)能將達(dá)到6101萬噸。截至11月底，已投產(chǎn)新增聚酯產(chǎn)能449萬噸，年前仍有95萬噸聚酯新裝置待投產(chǎn)。

　　后市展望及操作建議

　　成本方面，長(zhǎng)期來看，疫苗被應(yīng)用于疫情控制只是時(shí)間問題，市場(chǎng)需求在逐步恢復(fù)，原油中長(zhǎng)期具有多配價(jià)值。短期來看，市場(chǎng)依然處于國(guó)外疫情嚴(yán)峻的現(xiàn)實(shí)與疫苗利好消息的博弈之中，油價(jià)走勢(shì)可能反復(fù)。油價(jià)達(dá)到50美元/噸上方，能夠覆蓋美國(guó)頁巖油成本，頁巖油將逐步復(fù)產(chǎn)，此外歐佩克減產(chǎn)動(dòng)力也會(huì)減弱，進(jìn)而對(duì)油價(jià)形成壓制。短期油價(jià)在45—50美元/噸區(qū)間波動(dòng)。

　　短期PX供需邊際改善，12月仍面臨新裝置投產(chǎn)壓力，明年國(guó)內(nèi)仍有880萬噸新裝置計(jì)劃投產(chǎn)，PX行業(yè)低加工費(fèi)、絕對(duì)庫存高位或?qū)⒊蔀槌B(tài)。

　　供需方面，今年國(guó)內(nèi)計(jì)劃新增PTA產(chǎn)能1090萬噸，產(chǎn)能增速將達(dá)到20.8%。至年底，PTA總產(chǎn)能將超過聚酯總產(chǎn)能，形成絕對(duì)過剩的狀態(tài)。福建百宏240萬噸新裝置計(jì)劃12月投料試車。2021年仍有600萬噸PTA新裝置計(jì)劃投產(chǎn)，集中在一季度。得益于上游讓利，PTA加工差依然偏高，開工負(fù)荷達(dá)9成以上，年前累庫加速。

　　聚酯預(yù)計(jì)實(shí)際新增產(chǎn)能在544萬噸，產(chǎn)能增速預(yù)估為9.8%，遠(yuǎn)低于PX和PTA行業(yè)產(chǎn)能增速。年前仍有95萬噸聚酯新裝置待投產(chǎn)。終端織機(jī)負(fù)荷趨于下降，聚酯產(chǎn)銷疲弱，聚酯產(chǎn)品現(xiàn)金流部分陷入虧損。

　　操作建議：成本端尚存在一定支撐，短期價(jià)格中樞跟隨原油走勢(shì)。供需面總體偏弱，中線反彈沽空。產(chǎn)品配置上宜作為空配品種。

　　風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)：疫情發(fā)展和疫苗進(jìn)展情況，原油持續(xù)拉漲，裝置計(jì)劃外大量檢修或新裝置投產(chǎn)不及預(yù)期等。